BÁO CÁO CẬP NHẬT NGÀNH CHỨNG KHOÁN – GANH ĐUA VỊ TRÍ DẪN ĐẦU
I. TỔNG QUAN NGÀNH QUA CÁC CON SỐ
1. Sơ lược về chuyển động ngành
Ngành chứng khoán Việt Nam khá phân mảnh với hơn 70 CTCK lớn nhỏ khác nhau. Tuy nhiên, những doanh nghiệp đầu ngành đã và đang dần hợp nhất thị trường và trở nên vững mạnh hơn.
Thị phần của các CTCK đã và đang hợp nhất trong những năm gần đây, tuy nhiên thị trường vẫn còn khá phân mảnh với 8 CTCK đầu ngành chiếm chỉ 60% thị phần.
Số lượng tài khoản mở mới liên tục tăng giai đoạn gần đây cho thấy khả năng thâm nhập của ngành và mơ rộng thị trường có tiềm năng rất lớn.
Với 6,3 triệu tài khoản CK đã mở (>97% là khách hàng cá nhân), tỷ lệ thâm nhập TTCK ở Việt Nam hiện tại đạt chưa đến 6% trên tổng dân số 100 triệu người (so với Thái Lan là 9%, Đài Loan 90%).
Chúng tôi kỳ vọng số lượng mở mới của KH tổ chức sẽ tăng nhanh khi Việt Nam được nâng hạng lên thị trường mới nổi trong 3-5 năm tới. Thanh khoản và vốn hóa thị trường cũng được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng.
Việt Nam hiện đang giao dịch ở mức định giá bị chiết khấu so với các nước trong khu vực bất chấp ghi nhận tăng trưởng GDP cao hơn, tạo dư địa lớn cho tăng trưởng vốn hóa và thanh khoản.
Mặc dù giá trị giao dịch trung bình giảm mạnh Q/Q trong Q2/2022, tuy nhiên giá trị giao dịch 7 tháng đầu năm 2022 đã gần tương đương con số của cả năm 2021.
Xu hướng hợp nhất thị trường sẽ tiếp tục diễn ra trong tương lai và thị phần sẽ tiếp tục dồn về phía các CTCK hàng đầu. Do đó, các CTCK này sẽ đạt tốc độ tăng trưởng nhanh hơn, nhờ:
(1) quy mô thị trường mở rộng
(2) sự hợp nhất thị trường
2. So sánh bảng cân đối kế toán của các CTCK nổi bật
Bảng cân đối kế toán mở rộng: kể từ đầu năm, chúng tôi nhận thấy làn sóng huy động vốn từ các CTCK lớn nhằm bắt kịp nhu cầu gia tăng của nhà đầu tư cá nhân hoặc phục vụ cho việc bảo lãnh phát hành, với mục đích giành thêm thị phần và thúc đẩy hơn nữa thu nhập của bộ phận nguồn vốn (SSI, VND và TCBS).
Về mảng kinh doanh ký quỹ, tổng giá trị cho vay ký quỹ toàn thị trường Q2/2022 đạt 150 nghìn tỷ đồng với 4 CTCK dẫn đầu về giá trị cho vay ký quỹ là VND, SSI, TCBS và MAS. Giá trị cho vay ký quỹ giảm trong Q2 một phần là do sự điều chỉnh của thị trường chung. MAS là CTCK nước ngoài duy nhất nằm trong nhóm top những CTCK cho vay nhiều nhất nhờ có chi phí vốn thấp dưới sự hậu thuẫn của ngân hàng mẹ đến từ Hàn Quốc.
Cho vay ký quỹ, CASA và tiền gửi khách hàng là những công cụ giúp các CTCK giành thêm thị phần. Những CTCK có sự vượt trội về những chỉ số này đồng thời cũng ghi nhận thu nhập gia tăng từ bộ phận nguồn vốn (SSI, VND và TCBS).
Trong Q2/2022, VND và SSI tăng tỷ lệ nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp trong khi TCBS duy trì vị thế. HSC và VPS không nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp. Theo quy định, tỷ lệ giá trị trái phiếu doanh nghiệp/vốn chủ sở hữu cho phép tối đa là 70%.
3. So sánh hoạt động của các CTCK nổi bật
Hầu hết các CTCK đặt kế hoạch tăng trưởng mạnh N/N so với cùng kì bất chấp năm 2021 đã tăng trưởng rất mạnh. Tuy nhiên, do sự điều chỉnh chung của thị trường kể từ T5/2022, nhiều CTCK đã ghi nhận kết quả kinh doanh thấp hơn kế hoạch đề ra.
Hầu hết các CTCK không có bộ phận Ngân hàng đầu tư & tư vấn (IB&A) mạnh và đầy đủ sản phẩm.
TCBS có đội ngũ phát hành trái phiếu mạnh, tiềm ẩn rủi ro tập trung vào một dòng thu nhập, tuy nhiên doanh nghiệp đã và đang cân bằng hoạt động lại đáng kể trong những năm gần đây bằng cách mở rộng mảng khách hàng cá nhân. TCBS hầu như không có các thương vụ liên quan đến thị trường vốn cổ phần.
VCI (VCSC) có hệ số NIM cao nhất toàn ngành, một phần nhờ vào tỷ trọng đóng góp của mảng khách hàng tổ chức và tư vấn ngân hàng đầu tư (IB&A) lớn hơn so với các CTCK khác. VCI có đội ngũ IB&A dẫn đầu thị trường nhưng tỷ trọng đóng góp doanh thu từ mảng này vẫn còn yếu do thời gian ghi nhận doanh thu từ IB&A thường có độ trễ.
II. TỔNG QUAN VỀ CÁC DOANH NGHIỆP CHỨNG KHOÁN
Hầu hết các CTCK tại Việt Nam hiện nay đều kinh doanh một số mảng cốt lõi, bao gồm:
(1) Môi giới KH cá nhân
(2) Môi giới KH tổ chức
(3) Tự doanh
(4) Khác (như IB&A, quản lý tài sản, …)
- Môi giới khách hàng cá nhân – quy mô ngày càng đáng kể
Hiện nay, môi giới KH cá nhân được xem là mảng kinh doanh trọng yếu khi các nhà đầu tư cá nhân chiếm hơn 85% tổng giá trị giao dịch hàng ngày trên thị trường.
Những CTCK tập trung vào mảng KH cá nhân đã và đang trải qua một số giai đoạn phổ biến chính được tóm tắt trong biểu đồ dưới đây, theo quan điểm của chúng tôi.
- Mở rộng thị phần: Đây là giai đoạn mà hầu hết các CTCK hiện đang trải qua khi ngành chứng khoán VN vẫn đang ở giai đoạn cuối của thời kỳ hoàng kim với sự bùng nổ về số lượng tài khoản mở mới. Mục đích chính là xây dựng mạng lưới khách hàng cá nhân rộng lớn, thu hút càng nhiều khách hàng mới càng tốt. Mạng lưới KH càng lớn giúp các CTCK càng dễ gặt hái thành quả về sau bằng cách bán chéo các sản phẩm tài chính cao cấp hơn ( ví dụ: sản phầm về quản lý tài sản – Wealth Management).
- Giữ chân khách hàng: Đây là giai đoạn thứ hai mà nhiều CTCK hàng đầu đang tập trung thực hiện trong lúc tiếp tục giành thêm thị phần (VPS, SSI, VND, VCI). Khi đã thu hút được khách hàng mới, các tương tác sẽ dần được tăng lên (môi giới sẽ cung cấp thông tin/hướng dẫn cơ bản về giao dịch và các báo cáo phân tích như một phần của gói dịch vụ khách hàng,số hóa giúp nâng cao trải nghiệm người dùng,…), mục tiêu để tổng giá trị tài sản trung bình (NAV) và doanh thu trên mỗi tài khoản tăng, từ đó tạo ra sự gắn bó của khách hàng.
- Lợi nhuận: Đây là mục tiêu chính của các doanh nghiệp, sau khi có được lượng khách hàng dồi dào, tỉ suất lợi nhuận (ROE) sẽ là trọng tâm kế tiếp. Các CTCK sẽ tung ra các sản phẩm tài chính cao cấp hơn để bán chéo cho khách hàng (các sản phẩm liên quan đến quản lý tài sản Wealth Management).
- ” Dữ liệu là dầu mỏ giai đoạn mới “: Đầu tư vào hệ thống có thể nắm bắt và phân tích hành vi của khách hàng là chìa khóa để bán chéo sản phẩm trong kỷ nguyên số hóa. Ở Việt Nam, mới chỉ có một số ngân hàng bắt đầu đầu tư vào số hóa và hầu như chưa có CTCK nào đầu tư mạnh vào lĩnh vực này. Chúng tôi cho rằng nguyên nhân là do ngành chứng khoán vẫn còn non trẻ và những hoạt động số hóa đòi hỏi vốn đầu tư mạnh mẽ.
Những CTCK sớm đầu tư phát triển số hóa sẽ có các nguồn doanh thu đa dạng (bán chéo các sản phẩm quản lý tài sản và/hoặc các thương vụ/sản phẩm tư vấn tài chính liên quan đến KH tổ chức).
2. Môi giới KH tổ chức – tiềm năng tăng trưởng trung và dài hạn
Môi giới KH tổ chức là mảng kinh doanh khá mới mẻ ở Việt Nam với chỉ một số ít các CTCK lớn tham gia vào thị trường này. Nhưng lại là phần khá nhỏ và gần như không tồn tại ở một số công ty ( TCBS, VPS, VND ). Nguyên nhân là vì:
(1) TTCK Việt Nam vẫn là thị trường cận biên và nhà đầu tư cá nhân nắm quyền chi phối, dù sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức vẫn đều và mạnh mẽ hơn trong những năm gần đây.
(2) Môi giới KH tổ chức là mảng kinh doanh có rào cản gia nhập cao vì đòi hỏi vốn đầu tư ban đầu lớn, không phù hợp với những CTCK nội địa có quy mô vừa và nhỏ trong giai đoạn tăng trưởng hiện tại.
(3) Bắt đầu mảng kinh doanh KH tổ chức đòi hỏi sự hợp lực giữa các bộ phận khác nhau với sự thiết lập các ‘Quy trình hoạt động tiêu chuẩn’ (SOP), quản lý rủi ro, tuân thủ, cơ sở khách hàng quốc tế rộng lớn, v.v. Đặt ra thách thức cho nhiều CTCK nhỏ và vừa.
(4) Các doanh nghiệp Việt Nam mới chỉ bắt đầu tiếp cận các hình thức huy động vốn phức tạp hơn bên cạnh việc vay ngân hàng và phát hành trái phiếu, do đó, sự tăng trưởng về nhu cầu của nhóm này cần thêm thời gian.
Với khả năng VN được nâng hạng lên thị trường mới nổi trong 3-5 năm tới, chúng tôi cho rằng các nhà đầu tư tổ chức sẽ quan tâm nhiều hơn đến Việt Nam. Trong những năm gần đây, các quỹ đầu tư đến từ Hàn Quốc, Thái Lan, Singapore và Châu Âu đã và đang tăng cường đầu tư vào TT Việt Nam.
3. Bán chéo sản phẩm là chìa khóa thành công trong dài hạn
Về lâu dài, khi bức tranh thị phần dần được định hình, các CTCK sẽ tập trung vào lợi nhuận bằng việc bán chéo các sản phẩm tài chính cao cấp hơn cho KH cá nhân và KH tổ chức.
Đối với mảng KH cá nhân, bán chéo các sản phẩm quản lý tài sản là chìa khóa quan trọng trong khi các doanh nghiệp tổ chức thường tập trung vào IB&A/Thị trường vốn (ECM).
Cơ hội bán chéo trong mảng KH tổ chức: Nhu cầu về vốn và chuyên môn (đặc biệt là trong việc xây dựng nền tảng mạng lưới và số hóa) đang tăng lên rõ rệt. Mở ra cơ hội M&A, nhu cầu IB&A, các cách thức huy động vốn mới, bao gồm thu nhập cố định và cổ phiếu trong các lĩnh vực như bán lẻ, dịch vụ tài chính (ngân hàng, fintech), công nghiệp (EV và năng lượng tái tạo) và logistics.
Thị trường fixed income với tỷ lệ thâm nhập thấp: Theo Bộ Tài chính (MOF), khoảng 438.000 tỷ trái phiếu doanh nghiệp đã được phát hành vào năm 2020 (+39% n/n). Lượng phát hành trái phiếu doanh nghiệp tư nhân tiếp tục tăng mạnh cho thấy cả doanh nghiệp và nhà đầu tư cá nhân tiếp tục ủng hộ kênh huy động vốn mới này bên cạnh các khoản vay ngân hàng truyền thống.
Cổ phần hóa các Doanh nghiệp Nhà nước (SOEs): Hiện có 93 DNNN đang trong lộ trình IPO và 209 DNNN trong lộ trình thoái vốn, bao gồm các tên tuổi lớn trong lĩnh vực ngân hàng, viễn thông, bán lẻ, nhà hàng khách sạn và logistics. Chúng tôi cho rằng Covid sẽ không còn là vấn đề nghiêm trọng ảnh hưởng đến thị trường trong năm 2022 và Ủy ban Hành pháp Chính phủ mới (được thành lập vào năm 2021) sẽ tập trung giải quyết các vướng mắc pháp lý nhằm đẩy nhanh vòng cuối của quá trình cổ phần hóa DNNN trong nỗ lực nâng cao hiệu quả chung của nền kinh tế. Điều này sẽ giúp hoạt động M&A diễn ra sôi nổi hơn.
Đứng thứ 3 tại ASEAN về M&A: Trong 20 năm qua, Việt Nam có 4.000 thương vụ M&A với tổng giá trị 50 tỷ USD, xếp thứ 3 trong ASEAN. Sau khi gia nhập WTO vào năm 2006, Việt Nam ghi nhận tăng trưởng nhanh chóng trong hoạt động M&A với giá trị năm 2017 đạt đỉnh ở mức 10,2 tỷ USD, một nửa trong số đó được đóng góp bởi thương vụ Thai Bev mua lại Sabeco trị giá 5 tỷ USD.
Hầu hết các nhà đầu tư đang xem xét cơ hội M&A đều đồng ý rằng hoạt động này sẽ phục hồi mạnh mẽ hậu đại dịch, phản ánh tăng trưởng của nền kinh tế, chủ nghĩa tiêu dùng mở rộng và sự dịch chuyển của chuỗi giá trị toàn cầu. Một cuộc khảo sát của CMAC Institute ước tính giá trị M&A có thể phục hồi về mức 7 tỷ USD năm 2022.
III. TRIỂN VỌNG ĐẦU TƯ
- Thanh khoản và định giá thị trường đã chạm đáy
Kể từ T1/2022, chúng tôi nhận thấy thanh khoản thị trường đã giảm về mốc năm 2018 trên tất các sàn giao dịch (bao gồm HOSE, HNX, UPCOM). Cùng với đó, VNindex đã điều chỉnh 25% trong nửa đầu năm 2022 từ đỉnh và tìm lại được sự cân bằng từ T7/2022.
Nhìn kỹ hơn về định giá, VN-Index đang dao động quanh mức dưới P/E trung bình 5 năm 2 độ lệch chuẩn. Trong suốt lịch sử, chỉ số này hầu như hiếm khi giao dịch quá mức + hoặc – 2 độ lệch chuẩn (-2SD) so với mức P/E trung bình 5 năm.
Chúng tôi kỳ vọng thanh khoản sẽ sớm hồi phục khi những thông tin về chính sách lắng xuống trong Q4, thời điểm Chính phủ hoàn thiện khung pháp lý cho thị trường vốn (thông qua Nghị định 153 sửa đổi, TT 39,…).
2. Tiềm năng tăng giá của những chổ phiếu có Beta cao
Hầu hết các CTCK VN đều có chỉ số beta cao, nghĩa là cổ phiếu của các doanh nghiệp này thường giảm mạnh hơn so với toàn thị trường khi chỉ số bước vào xu hướng giảm và ngược lại. Cụ thể, ngành chứng khoán đã giảm 42% YTD so với mức giảm của thị trường chung là 22%.
Theo chúng tôi, sự sụt giảm này mang đến cho nhà đầu tư cơ hội hấp dẫn đối với các CTCK có nền tảng cơ bản vững chắc và triển vọng đầy hứa hẹn. Chúng tôi cho rằng cổ phiếu của các doanh nghiệp này sẽ những cái tên đem lại hiệu suất đầu tư vượt trội khi thanh khoản cải thiện một khi thị trường chạm đến điểm đảo chiều.
3. Động lực tăng giá trong ngắn hạn
(1) Rút ngắn thời gian hoàn tất thanh toán chứng khoán và tiền từ T+3 còn T+2,5.
(2) Giao dịch lô lẻ được áp dụng trở lại. Hiện tại, UBCKNN chỉ cho phép giao dịch tối thiểu lô 100cp, điều này gây khó khăn hơn cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia vào thị trường.
(3) Những thông tin thêm về hệ thống giao dịch mới KRX sẽ được thử nghiệm vào cuối năm nay. Hệ thống mới sẽ giúp giảm thời gian hoàn tất thanh toán xuống còn T+0 và giải quyết vấn đề ứng trước vốn, một trong những yếu tố để FTSE xem xét nâng hạng thị trường.
(4) Nghị định 153/2020/NĐ-CP sửa đổi (về phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ) được hoàn thiện và Thông tư 39/2016/TT-NHNN (về hoạt động cho vay của các định chế tài chính) sẽ thúc đẩy tâm lí thị trường.
(5) Cam kết của Chính phủ về một thị trường vốn bền vững và được quản lí tốt là động lực quan trọng trong dài hạn.
4. Định giá đã giảm đáng kể
Cổ phiếu ngành CK đã giảm 42% kể từ đầu năm so với mức giảm của VN-Index là – 22%. Các cổ phiếu dẫn đầu như SSI, VND, VCI và HSC là những cổ phiếu rất đáng chú ý như chúng tôi đã nêu. Đây là cơ hội đầu tư rất lớn cho NĐT đối với các công ty có nền tảng cơ bản tốt avf triển vọng phát triển đầy tiềm năng.
Các CTCK niêm yết đầu ngành như SSI, VND, VCI có tăng trưởng thu nhập cao và ROE vững chắc trong khi định giá vẫn ở mức P/E 1 con số và P/B vừa phải ở mức 1,8x.
5. Các công ty đầu ngành sẽ có lợi nhất khi thị trường sôi động trở lại vì họ sở hữu mạng lưới khách hàng vững chắc.
(1) Nền kinh tế với tầng lớp trung lưu ngày càng tăng
(2) Sự gia nhập của khách hàng cá nhân ngày càng lớn
(3) Sự gia nhập của khách hàng tổ chức ngày càng lớn (cả trong và ngoài nước, với quyết định nâng hạng của MSCI là động lực trong 2-3 năm tới)
(4) Mức độ thâm nhập thị trường thấp với ngày càng nhiều giải pháp tài chính phức tạp ở cả TTCK và Lợi tức cố định (fixed income).
Những CTCK đầu ngành hiện đang giành thêm thị phần khả năng cao sẽ trở thành những doanh nghiệp thống lĩnh ngành trong dài hạn với khả năng bán chéo nhiều sản phẩm phức tạp cho cả KH cá nhân và KH tổ chức, giúp các doanh nghiệp này ngày càng cải thiện hiệu suất sinh lời (ROE).
